3 月 30 日，北京同仁堂医养投资股份有限公司未能按计划在港交所挂牌上市。这场历经四次递表、刚刚通过聆讯的 IPO，在 3 月 27 日 —— 距挂牌仅 3 天之际突然宣布延迟全球发售及上市计划，成为近期港股市场备受关注的 IPO 折戟案例。
公告显示，受当前市场环境等因素影响，本次国际发售与香港公开发售的承销协议均无法生效，公司将对投资者已缴股款进行全额退还。同仁堂医养方面表示，仍将寻求适时推进上市进程。
公开发售认购遇冷，高估值难获市场认可
此次 IPO 紧急叫停的直接原因，是公开发售环节认购低迷。数据显示，同仁堂医养公开发售孖展认购倍数仅 4.85 倍，与同期热门新股形成巨大反差，资金分流明显，最终导致承销环节无法落地。
从定价来看，公司发行价区间 7.3-8.3 港元，对应市值 34 亿 - 38.6 亿港元，市盈率高达 67-84 倍，大幅高于港股康复医疗行业 25-30 倍的平均水平，也显著高于同仁堂体系内其他上市公司估值。业内专家指出，公司依托老字号品牌溢价抬高估值，但基本面支撑不足，是市场用脚投票的关键原因。
此外，募资用途中 18.9% 用于偿还银行贷款、10% 补充营运资金，也被市场质疑 “上市还债”，进一步削弱投资吸引力。若成功上市，同仁堂医养将成为同仁堂集团旗下第四家上市公司。
业绩增长近乎停滞，盈利质量堪忧
作为同仁堂集团旗下中医医疗服务平台，同仁堂医养主营中医诊疗、机构管理及产品销售，运营 12 家自有医疗机构、1 家互联网及 12 家管理型医疗机构。
但近年来公司业绩增长显著失速：
· 2023 年营收同比增长 26.6%，2024 年增速骤降至 1.9%；
· 2025 年前三季度营收增速仅约 3%，净利润同比下滑 9.8%；
· 2024 年净利润 4620 万元中，超三分之一来自出售医院的一次性收益，主业盈利持续缩水。
与此同时，同仁堂集团整体业绩承压，同仁堂股份、同仁堂科技、同仁堂国药 2025 年营收与净利润均出现同比下滑，集团增长失速与资本信任度下降，也对本次 IPO 造成拖累。
依赖并购扩张，高商誉暗藏财务风险
同仁堂医养的规模增长高度依赖外部并购，先后收购三溪堂、上海承志堂、上海中和堂等医疗机构，并未形成稳定内生增长能力。
持续并购也带来高额商誉：截至 2025 年 9 月末，公司商誉达 2.63 亿元，占净资产比例高达 37%。一旦收购标的业绩不及预期，商誉减值将直接冲击盈利，构成显著财务隐患。即便如此，公司仍在招股书中表示，未来将继续通过收购扩张医疗网络。
多重短板叠加，老字号资本化遇阻
业内专家总结，此次 IPO 延迟并非单纯市场环境因素，而是多重结构性问题集中显现：
· 内生增长乏力，营收增速断崖式下滑，主业盈利疲软；
· 估值严重倒挂，高市盈率缺乏基本面支撑；
· 业务独立性不足，收入与资源高度依赖关联方；
· 扩张模式粗放，并购驱动叠加高商誉，风险敞口较大。
在港股市场偏好科技成长、避险情绪升温的背景下，医养赛道的资本化挑战进一步凸显，也为老字号品牌分拆上市敲响警钟。
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