整体看了下百奥赛图财报，增长质量和现金流都比较扎实。结构上，模式动物和药效评估还是增长主引擎，但如果从利润质量和长期弹性去看，抗体开发这条线的权重，其实在悄悄提升。而且公司RenMice平台正在把抗体发现这件事，从服务变成更具确定性的资产。$百奥赛图(688796)$百奥赛图-B(HK2315)
2025年抗体开发收入3.32亿元，同比增长4.6%，表面看增速不高，但毛利率约86%，收入占比24.1%，三年复合增速约37%。这类业务的特点很明显，短期看不爆发，但拉长周期看，是典型的长坡厚雪。
早期的全人抗体小鼠平台，无论是安进的XenoMouse还是再生元的VelocImmune，都受限于当时技术路径，本质是“拼接式人源化”。百奥赛图的RenMice平台，通过SUPCE技术实现的是“原位替换”，一次性导入Mb级别的人源基因，从源头上保留了更完整的抗体多样性。
依托RenMice平台，百奥赛图对上千个靶点做了规模化免疫，手里已经攒下了超百万条真实抗体序列，相当于建立了一个“抗体现货超市”。再加上公司本地化部署的AI筛选平台和自动化实验室，筛抗体的速度和效率大幅提升。过去抗体发现逻辑是定制免疫，客户提出靶点、做免疫、筛选分子，整个周期漫长且不确定；现在开始变成货架挑选，客户可以直接从经过实验验证的分子库里选候选分子。研发节奏，实际被往前挪了一到两年。往大了说，属于是在定义全人抗体发现的下一代标准。
从合作数据来看，现在这条线还在持续加速。截至2025年末，公司累计签署超350项合作开发/授权/转让协议，当年新增超过150项。合作方包括默克、吉利德、强生、百济神州等头部药企。
管理层提到，未来会逐步提升PCC分子转让数量，获取首付款、里程碑付款以及后续销售分成。财报里提到，截至2025年末，分配至现有合约剩余履约义务的交易价格约1.05亿元，主要来自抗体开发业务，预计三年内确认，而且这个数字并不包含未来可能获得的里程碑付款。
公司从2024年开始收到里程碑收入，2025年稳步提升，现在收入结构开始从服务费模式向分子权益倾斜，财务入账确定性增强，利润弹性也更大。
另外电话会里给了一个前瞻的信号。公司在“千鼠万抗+AI”的基础上，推出了RenSuper Workstation，目标是把抗体发现流程从“构想—筛选—验证”，压缩到更高通量、更自动化的阶段。配合自动化实验室，原本300人一个月的工作量，现在一周多就能完成，效率提升是数量级的。商业模式上，未来可能采用“订阅制”，让药企按年度需求付费获取抗体分子供给。这一点如果跑通，意义会非常大，不仅收入利润的确定性会更强，会进一步强化公司平台逻辑。
公司2026年展望是持续推动RenSuper实现突破，与1-2家中大型药企达成合作，原有抗体序列授权业务仍要保持增长，全年目标实现约200个抗体分子对外合作。
短期看这部分业务还是扩张期，未来2-3年预计会有更多里程碑收入、分成收入，或者类似订阅制这样的稳定收费模式落地，一旦真正进入兑现阶段，考虑到其本身的高毛利属性，对利润表的弹性会非常可观。
现在市场还是按照CRO逻辑给估值，后续切换到平台型逻辑属于大概率事件。